文章转自2025年3月28日太平洋军工团队报告，分析师：马浩然

投资要点

国内重点领域嵌入式计算机行业“小巨人”。智明达是国内重点领域嵌入式计算机行业的领先企业，基于客户需求为国内重点领域客户提供嵌入式计算机相关的定制方案、产品与服务。目前，公司的产品和解决方案已涵盖接口控制、数据处理、信号处理、图形图像处理、高可靠智能电源、数据采集、通信交换、大容量存储与图像感知等技术方向，多年来服务于国家重点领域客户，成功将产品应用于机载、弹载等多种重点领域装备平台。

嵌入式计算机下游应用广泛，重点领域需求空间巨大。近年来，通讯、医疗、重点领域等行业巨大的智能化装备需求拉动了嵌入式计算机的发展。重点领域使用嵌入式计算机以软硬件结合的方式，并通常以模块、插件或设备形式嵌入到重点领域装备系统内部，具有可靠性高、实时性强、灵巧化的特点，被广泛应用于重点领域装备控制、指挥控制和通信系统仿真等作战与保障系统中。随着国防信息化建设的加速推进，重点领域装备的信息化、智能化程度将不断提升，而嵌入式计算机作为高科技装备的智能核心，必将迎来需求快速增长的重大发展机遇期。

产品覆盖多个重点领域，充分受益下游高景气。智明达在巩固加强机载、弹载等传统优势领域的情况下，进一步拓展了星载、无人机等市场领域，参与配套的型号产品种类越来越多。2025年是“十四五”收官之年，行业有望摆脱近两年的低迷期，迎来全面复苏的景气拐点。随着重点领域订单的恢复和释放，公司经营业绩有望迈上新台阶。

盈利预测与投资评级：预计公司2024-2026年的净利润为0.19亿元、1.13亿元、1.54亿元，EPS为0.17元、1.01元、1.37元，对应PE为233倍、40倍、29倍，维持“买入”评级。

风险提示：订单增长不及预期，市场领域拓展不及预期。

01

国内重点领域嵌入式计算机行业“小巨人”

成都智明达电子股份有限公司（简称“智明达”）是国内重点领域嵌入式计算机行业的领先企业，基于客户需求为国内重点领域客户提供嵌入式计算机相关的定制方案、产品与服务。目前，公司的产品和解决方案已涵盖接口控制、数据处理、信号处理、图形图像处理、高可靠智能电源、数据采集、通信交换、大容量存储与图像感知等技术方向，多年来服务于国家重点领域客户，成功将产品应用于机载、弹载等多种重点领域装备平台。

1.1 深耕嵌入式计算机二十余载，核心技术优势确保行业领先地位

自2002年成立以来，公司十分重视嵌入式技术研究工作，致力于研究嵌入式实时操作系统的适配及驱动程序、应用程序开发，结合国家重点领域用户的特点，在技术路线选择方面采用“硬件定制+软件定制”的方式来实现客户的应用需求。经过二十余年的技术与行业经验积累，公司掌握并具备了能实现多种功能和能应用于多个领域的嵌入式计算机产品的核心技术，形成了一套完整的研制生产流程和产品质量控制与追溯体系，在嵌入式计算机的可靠性、安全性、维修性、测试性、保障性、环境适应性、电磁兼容性、国产化、低功耗、小型化等方面有丰富的设计和实施经验。目前，公司在成都青羊工业总部拥有30000多平米的研发及生产基地，在西北、华东、华北设有办事处，销售网络覆盖全国。

根据最新的财报显示，公司第一大股东王勇与张跃夫妻二人合计持有上市公司34%多股份，为公司共同实际控制人。目前，智明达旗下有一家子公司——成都铭科思微电子技术有限责任公司（简称“铭科思微”）。铭科思微是一家专注于信号链核心芯片设计和解决方案提供的企业，主要产品有高精度ADC产品线、高速ADC产品线、X波段高性能硅基射频芯片等。

公司主要面向国家重点领域客户，提供定制化嵌入式模块和解决方案。嵌入式计算机模块主要由嵌入式软件以及承载嵌入式软件的硬件组成，其中嵌入式软件主要包括由公司编写的驱动程序、应用软件以及操作系统。公司产品采用高性能、低功耗核心处理器，集抗干扰设计、紧凑性设计、可靠性设计、特殊工艺处理等技术为一体，以嵌入式计算机模块的形式嵌入到装备系统内部，产品软件运行在产品硬件上，包含驱动程序、操作系统和应用程序，用于完成一种或多种特定任务。公司产品根据其应用场景的不同，可分为机载、弹载等其他领域产品。

经过二十多年的发展，公司已经建立了专业齐全、层次清晰、经验丰富的研发团队，形成了较为完善的人才梯队，各专业骨干拥有丰富的项目经验和较强的技术水平。目前，公司拥有46项专利、174项软件著作权，并获得“国家级专精特新‘小巨人’企业”等多项荣誉资质。强大的研发能力和技术实力对公司发展起到决定性的支撑作用。

1.2 整体营收规模保持平稳较快增长，募投项目助力业绩迈上新台阶

近年来，公司整体营业收入保持平稳较快增长。2019-2024年公司营业收入的年复合增长率为13.85%，综合毛利率水平维持在40%以上。根据公司发布的2024年度业绩快报显示，2024年公司实现营业收入43,792.76万元，较上年同期减少33.95%；归母净利润1,925.00万元，较上年同期减少80.00%。导致公司业绩下降幅度较大的主要原因是：受行业因素影响，多型号订单延后，新增订单不及预期等。我们认为，2025年是“十四五”收官之年，行业有望摆脱近两年的低迷期，迎来全面复苏的景气拐点。随着重点领域订单的恢复和释放，公司业绩有望重回增长态势。

从公司2023年的收入和毛利结构来看，机载、弹载产品是公司主要的收入和利润来源，其中机载产品占公司总收入和毛利的比重超过50%。公司在稳固、加强机载、弹载等传统优势领域的情况下，加强了低空经济和商业卫星相关系统和产业的配套拓展，已成功参与无人机飞控系统和航电组网系统以及商业卫星数据链、商业火箭的配套，未来有望成为公司新的业绩增长点。

公司IPO募集资金投资项目紧密围绕公司主营业务开展，是从公司战略角度出发，对现有业务进行的产能扩展、产业链调整和配套体系完善，主要内容包括嵌入式计算机扩能和研发中心技术改造项目，并补充流动资金。

我们认为，这些募投项目建成后，公司经营规模、原材料保障能力、研发能力和资金实力将显著提高，尤其是嵌入式计算机模块生产能力得到大幅提升，生产流程和工艺进一步完善，产业布局更趋完善，有利于巩固和加强公司在嵌入式计算机行业中的竞争优势，公司整体盈利能力有望迈上新台阶。

02

嵌入式计算机下游应用广泛，重点领域需求空间巨大

嵌入式计算机是一种以应用为中心、以微处理器为基础，软硬件可裁剪的，适应应用系统对功能、可靠性、成本、体积、功耗等综合性严格要求的专用计算机系统。嵌入式计算机可以分为四层，即硬件层、驱动层、操作系统层和应用层。硬件层是整个嵌入式计算机的根本，包含嵌入式处理器、存储器、I/O接口等，其中嵌入式处理器是硬件层的核心部分；驱动层是直接与硬件层互动的底层软件，它为操作系统和应用提供硬件驱动或底层支持，也被称为板级支持包（BSP）；操作系统层负责嵌入式计算机的全部软、硬件资源的分配、任务调度，控制、协调，是用户运行应用程序的软件平台，嵌入式操作系统不同于常见的如Windows等通用操作系统，一般必须针对某特定行业应用需要和特定硬件进行专门的设计开发，具有精简实时可靠的特点；应用层指完成特定应用功能的软件程序。

智明达在上述架构图中，主要完成硬件层的设计与生产、驱动层以及应用层的设计、程序编写等工作。其中，公司产品核心部分在于自行编写驱动程序以及应用软件，并与通过操作系统组成嵌入式软件。这种嵌入式软件只能运行在发行人定制的硬件层上。

2.1 行业渗透率不断提升，重点领域需求持续增长

现代工业对控制系统的可扩展性、可管理性和易用性提出了越来越高的要求，促使常规控制系统逐渐被以嵌入式计算机为核心的计算控制系统所替代。嵌入式计算机正不断渗透各个行业，目前各种各样的新型嵌入式计算机在应用数量上已经远远超过通用计算机。同传统的通用计算机不同，嵌入式计算机通常面向特定应用领域，根据应用需求定制开发，并随着智能化产品的普遍需求渗透到各行各业。近年来，通讯、医疗、重点领域等行业巨大的智能化装备需求拉动了嵌入式计算机的发展。全球范围内对符合要求和精确运作的先进设备，以及对多核技术处理器和嵌入式图形的需求日益增加，推动了嵌入式计算机行业整体市场的增长。

美国作为重点领域使用嵌入式技术的先行者，自20世纪60年代起，就开始为重点领域装备系统设计各种类型的嵌入式计算机，到80年代，其先进的重点领域装备系统已基本完成了嵌入式计算机的装配。在信息战场上，嵌入式技术与应用对象紧密的结合，使高科技重点领域装备的各个系统均需要嵌入式技术的支持。因此，发展重点领域使用嵌入式计算机在当今世界已成为各国国防工业发展的必经之路和大趋势。

如上图所示，作为应用于重点领域的嵌入式计算机系统，除了具有嵌入式计算机的普遍特性外，还具有自己独特的使用特点和技术特点。随着国际地缘政治紧张局势不断加剧，世界各国对国防安全的重视程度日益提高，对国家重点领域的投入也不断加大，其中相当一部分都投入到战斗机、导弹、舰艇等高尖端重点领域装备的采购中，高尖端重点领域装备的采购量增加将相应带来了对嵌入式计算机的需求。根据Global Industry Analysts公司发布的重点领域使用嵌入式系统的全球市场报告，全球重点领域使用嵌入式系统的市场规模预计将从2020年的1,019亿美元增至2027年的2,380亿美元，年均复合增长率为12.9%。未来，随着国家重点领域装备的信息化、智能化程度的不断提高，对重点领域使用嵌入式计算机的需求也将持续增长。

2.2 国防信息化建设加速推进，嵌入式计算机迎来重大发展机遇

国防信息化是在国防建设过程中，广泛将信息技术应用于武器装备建设、指挥作战训练、后勤保障与通信情报等各个环节。国防信息化分为装备信息化和信息化战争两个方向，其中装备信息化是指利用通信和计算机技术改造武器装备系统，包括战场感知装备、指挥控制装备、作战平台与打击武器等，信息化战争则是在装备信息化的基础上，利用信息技术获取对敌优势的作战形式，是未来高技术战争的主要形态。

美军通过体系庞大、自动化程度高的战略C4ISR系统，整合了海、陆、空、天、电、网、心理的多维作战系统，实现了指挥、控制、通信、计算机、情报、监视和侦察的一体化，其众多子系统功能的实现离不开信息化武器装备的支持。目前，美国陆军装备的信息化程度已经达到50%以上，海军、空军达到70%以上，而我军武器装备的信息化水平跟美国相比仍存在较大差距。

我国在国家重点领域的信息化建设起步较晚，目前整体仍处于由机械化向信息化转变的过程中，在战略预警、防空反导、信息攻防、战略投送、远海防卫等力量建设都还处于起步阶段，未来提升空间巨大。2016年7月，在国务院发布的《国家信息化发展战略纲要》中提出：积极适应国家安全形势新变化、信息技术发展新趋势和强军目标新要求，坚定不移把信息化作为军队现代化建设发展方向，贯彻军民融合深度发展战略思想，在新的起点上推动军队信息化建设跨越发展。在2019年7月国务院发布的《新时代的中国国防》中提出：战争形态加速向信息化战争演变，中国特色军事变革取得重大进展，但信息化水平亟待提高。提出推进国防科技和军事理论创新发展，构建现代化武器装备体系，建设一切为了打仗的现代化后勤。

我们认为，未来我国国防支出结构会逐渐向信息化领域倾斜，随着国防信息化建设的加速推进，重点领域装备的信息化、智能化程度将不断提升，而嵌入式计算机作为高科技装备的智能核心，必将迎来需求快速增长的重大发展机遇期。

03

产品覆盖多个重点领域，充分受益下游高景气

公司自成立以来一直专注于国家重点领域各型嵌入式计算机模块产品和技术的研发、生产和销售。2002年，公司主要研发基于X86处理器平台的计算机板卡，以386、486、Pentium系列定制化模块为主，并实现了公司产品首次在车载电子对抗数据处理显示等领域的应用。

2005年，公司开始引进嵌入式处理器平台，将其作为数据处理类产品的核心平台，并实现了公司产品首次在机载电子对抗数据处理等领域的应用；2006年，公司开始引进DSP处理器平台，将其作为信号处理类产品的核心平台，并实现了公司产品首次在机载雷达信号处理等领域的应用。随着公司研发实力的不断提高，公司自2007年开始进行通信交换、伺服控制类产品的开发和图形显示类产品的开发，并实现了公司产品首次在车载导弹控制、发射、管理等领域的应用。2009年，公司开始进行大规模FPGA处理模块的开发，该模块可做数据通信与转换、算法处理等各种应用，并实现了公司产品首次在机载火控雷达数据处理等领域的应用。近年来，随着公司丰富产品线发展战略的贯彻实施，公司研发了高可靠性电源类、图像处理类、惯导解算、飞控计算机、高速海量数据存储类、超宽带信号采集类、弹载制导系统中的雷达与红外制导类的产品，并实现了公司产品在弹载红外导引头、弹载惯组及舰载电子对抗、弹载控制制导领域的应用。

经过多年积累，公司的产品和解决方案已涵盖接口控制、数据处理、信号处理、图形图像处理、高可靠智能电源、数据采集、通信交换、大容量存储与图像感知等技术方向，多年来服务于国家重点领域客户，成功将产品应用于机载、弹载等多种重点领域装备平台

3.1 航空装备升级换代，机载市场方兴未艾

目前，我国的空军实力无论在技术质量还是规模数量方面与美国等西方军事强国相比仍有较大差距，战斗机、轰炸机、运输机和直升机等各种机型的装备性能亟待提升，“空天一体、攻防兼备”的战略要求使得空军装备加速升级换代成为必然趋势。根据《World Air Force 2025》的统计数据显示，我国共拥有各型军机数量3299架，不到美国的30%。其中，战斗机数量不到美国的60%，武装直升机、教练机、特种飞机等机型数量还不到美国的20%，空军装备体系差距十分明显。

根据中国空军规划的现代化建设“三步走”战略路线图：到2020年基本跨入战略空军门槛，初步搭建起“空天一体、攻防兼备”战略空军架构，构建以四代装备为骨干、三代装备为主体的武器装备体系；到2035年初步建成现代化战略空军，具备更高层次的战略能力；到本世纪中叶全面建成世界一流战略空军，成为总体实力能够支撑大国地位和民族复兴的强大空天力量。我们认为，随着歼-20、运-20、直-20等型号装备的量产服役，我国空军已经正式进入“20时代”。这些新机型作为空军的骨干装备，

弥补了我国军机体系的短板，代表了战略转型、装备升级的发展方向，从而带动航空产业链的景气度持续提升。

根据《中国航空报》的数据显示，近年来航电系统在飞机出厂成本中的比例快速上升，航电系统研发成本已占先进战机研制总成本的30-40%，并且有持续扩大的趋势。从上世纪开始，世界各主要军事大国就通过对部分战机换装新的航电系统，不仅使飞机的作战能力大幅提高，而且延长了战机的服役期限。因此，我国现役的主力战机除了要淘汰部分老机型，还要对部分战机的航电系统进行升级改造。作为高科技重点领域飞机实现各种先进功能的保障，未来嵌入式计算机在单架飞机中的价值量占比有望进一步提升，机载嵌入式计算机市场也将随着航空装备信息化程度的不断提升而持续增长。

3.2 精确制导武器需求旺盛，弹载市场前景广阔

精确制导武器在现代战争中扮演着越来越重要的角色，在实战中它需面对各种恶劣的气候环境、复杂的战场电磁环境及敌方的电磁干扰等复杂环境带来的巨大挑战。因此，在全天候条件下精确制导与打击能力是衡量导弹的重要技战术指标。弹载嵌入式计算机主要用于导弹的导引头和飞行控制系统，其中导引头占导弹总成本的50%左右，精确制导弹药比例更是达到70%以上。随着先进精确制导主战装备进入快速放量期，未来弹载嵌入式计算机的市场前景十分广阔。

3.3 下游应用领域不断拓展，舰载、车载等其他市场潜力巨大

公司的舰载嵌入式计算机模块产品主要应用于舰载武器装备中的雷达与电子对抗系统中。伴随着信息技术的发展及现代信息化战争的要求，舰载武器装备的信息化程度日益提高。舰载武器装备面临着海上复杂电磁环境，高盐雾腐蚀等挑战，因此要求为舰载武器装备提供的嵌入式计算机模块具备高可靠性、高性能、高集成度的同时，还应具备抗干扰能力强，耐盐雾，耐霉菌等特点。舰载武器装备在通用硬件平台上运行嵌入式实时多任务操作系统，通过软件驱动层实现数据传输，通过软件应用层实现数据协议解析、数据格式转换、应用流程控制、数据分析、数据处理、数据显示等功能，实现高可靠性、高性能、高集成度的同时，提供便于用户操作的用户界面。

公司的车载嵌入式计算机模块产品主要应用于车载武器电子信息系统中，主要包括：伺服控制，观瞄仪，综合管理，发射控制，显控装置等，这些装置主要用于实现侦察及武器发射等功能。具体而言，伺服控制、观瞄仪等设备使用数据采集软件，为后续信号处理/图像处理软件提供基础数据；显控装置等设备使用图形图像处理软件，为驾驶员提供了车辆状态、武器操作、电子地图等信息2D/3D显示。公司产品通过这些应用软件和硬件互相配合，完成特定作战任务。

公司的嵌入式计算机模块产品除主要应用于机载、弹载、舰载、车载等领域外，其他部分嵌入式计算机模块产品还可被应用于单兵装备与保障系统等领域。其中，单兵携带的传感器提高了战士在全天候各种能见度下的杀伤力和生存度，而嵌入式计算机能实现对夜视仪的变倍、聚焦、视频切换、云台俯仰/旋转高稳定性控制等功能。除此之外嵌入式计算机还广泛应用于单兵北斗、掌上电脑、侦察等设备中。

公司在巩固加强机载、弹载等传统优势领域的情况下，进一步拓展了星载、无人机等市场领域，参与配套的型号产品种类越来越多。其中，星载嵌入式计算机模块产品主要通过大数据AI智能计算为卫星通信、遥控遥测、信号对抗、信号探测服务；无人机载嵌入式计算机模块产品主要应用于无人、智能化装备系统中，为无人、智能化装备提供飞行控制、传感器数据采集、传输、交换、存储，武器系统控制AI智能决策、等功能，提升无人、智能化装备低成本化、一体化能力。我们认为，公司布局的商业航天、低空经济等市场潜力巨大，未来有望成为新的业绩增长点。

04

盈利预测及估值

智明达专注于提供定制化嵌入式计算机模块和解决方案，产品已成功应用于机载、弹载等国家重点领域装备之中。随着国防信息化建设的加速推进，重点领域装备的信息化、智能化程度将不断提升，而嵌入式计算机作为高科技装备的智能核心，必将迎来需求快速增长的重大发展机遇期。2025年是“十四五”收官之年，行业有望摆脱近两年的低迷期，迎来全面复苏的景气拐点。随着重点领域订单的恢复和释放，公司经营业绩有望迈上新台阶。我们预计公司2024-2026年的净利润为0.19亿元、1.13亿元、1.54亿元，EPS为0.17元、1.01元、1.37元，对应PE为233倍、40倍、29倍，维持“买入”评级。

05

风险提示

订单增长不及预期，市场领域拓展不及预期。

关注最新电子动态，前瞻行业投资趋势

孙远峰：太平洋证券总裁助理&研究院院长&科技首席分析师，哈尔滨工业大学工学学士，清华大学工学博士，近3年电子实业工作经验；2013年到2018年多次获得新财富、保险资管IAMAC、水晶球、金牛奖等奖项的电子行业最佳分析师；2019年开始未参加任何个人评比，其骨干团队专注于创新&创业型研究所的一线具体创收&创誉工作，以“产业资源赋能深度研究”为导向，构建研究&销售一体化队伍，积累了健全的成熟团队自驱机制和年轻团队培养机制，获得市场验证；2023年带领崭新团队获得《证券时报》评选的中国证券业最具特色研究君鼎奖，2023年和2024年获得Wind第11届和第12届金牌分析师进步最快研究机构奖；清华校友总会电子工程系分会副秘书长，清华大学上海校友会电子信息专委会委员。